雅生活服务以20.6亿元收购中民物业60%股权，创中国物业史上最大收购案

经济观察网 记者 陈博中国物业史上最大收购案出炉。

停牌一周后，谜底最终得以揭晓。雅生活服务股份有限公司（03319.HK，以下简称“雅生活”）以总计不超过 20.6 亿元的对价，成功拿下了中民物业（重组后）以及新中民物业各自 60%的股权。

中民未来物业服务有限公司（以下简称“中民物业”）进行资产重组后，形成了两个主体。在这单收购行为中，雅生活收获了至少 15 家物业公司。雅生活在规模扩张方面取得了相应效果，在补足商办、公建等非住宅业态方面也取得了相应效果，并且在完善长三角、山东半岛、川渝等成熟区域布局方面同样取得了相应效果。

中民投作为中民物业的原大股东，其存在债务风险。这一情况促使雅生活对收购设置了一系列复杂的流程，这些流程涵盖从资产重组方面，到付款先决条件方面，再到利润对赌机制等细节，层层进行防控。

经济观察网独家得知，双方从 3 月份开始有接触。在这期间，绿地控股的董事长张玉良以及总裁张玉良都积极地推动了此次收购。并且绿地控股是雅生活的第二大股东。

最大收购案

雅生活为收购中民物业（重组后）和新中民物业各 60%股权付出了代价，其中包括 15.6 亿元固定对价以及不超过 5 亿元的可变对价。

此次收购对价经综合计算后，合计不超过 20.6 亿元。花样年收购万达物业的交易对价约为 20 亿元，此次收购的价格比其略高。

从收购金额的角度来判断，这宗交易在国内物业管理行业中涉及的金额是最多的，属于一笔并购案。

实际上我们更倾向于以 PE 值来评估这个交易对价。这是我们参考市场上其他一些收并购案例后最终确定的。12.5 倍 PE 值处于市场普遍接受的一个区间内。雅生活首席财务官兼董事会秘书李大龙向经济观察网表示，从金额方面来看，20.6 亿元是一个比较公允的价格，并且它也是交易的最高限价。他还表示，实际成交价可能比这个价格低。

雅生活把价格定为“合理”，其看重的方面有中民物业的规模，还有中民物业的品牌，以及中民物业的团队组织。

中民物业在去年 11 月底成立。它原本由中民未来控股集团有限公司直接持股 94.9%。经穿透股权后，第一大股东是中国民生投资股份有限公司（以下简称“中民投”）。

中民物业旗下的物业包含陕西诚悦。

中民投存在一些不确定性债务风险，在进行收购之前，中民物业与雅生活为了避免风险，做出了将出售的股权集中到一家第三方基金的决定。

中民物业的股权架构发生了转变。其中，广东丰信盈隆股权投资合伙企业（有限合伙）持股比例为 60%，其余股东的持股比例合计为 40%。广东丰信盈隆是一家独立的第三方公司，并且它作为此次交易的卖方。

双方约定后，订立收购协议，中民物业将进行资产重组。一方面保留中民物业主体，另一方面设立新中民物业。中民物业（重组后）旗下拥有 10 家物业公司，同时注入深圳龙城 63%股权、重庆信东 100%股权、西安锦天物业 51%股权、万联生活服务 9.3%股权；新中民物业持有上海科瑞物业 51%股权。

也即是说，雅生活通过收购至少拿下15家物业公司股权。

雅生活中期业绩报告呈现，到 6 月底的时候，现金以及现金等价物大概有 43.5 亿元；通过经营活动所获得的现金净额约为 5.37 亿元，和去年同期相比增长了 159.4%。一年以内的短期借款为 4015 万元，资本负债的比率是 0.8%。

与其他物管企业进行对比，我们账上的资金十分充足，日常有经营现金持续流入。同时，我们没有进行配股，也没有通过借钱来进行投资，不会承担融资压力，更不会稀释股份。这些因素都确保了我们在交易中的底气。李大龙表示，这笔收购是用自有资金进行的，收购后雅生活的资产结构和债务水平都不会发生改变，所以雅生活没有负担。

雅生活 IPO 募得款项是手握充足现金的另一个来源。8 月中旬，雅生活发布了一则更改全球发售所得款项用途的公告。在这则公告中，将“选择性把握战略投资和收购机会以及进一步发展战略联盟”这一项的分配百分比从 65%提高到了 85%。同时，收并购的金额进一步增加了 6.39 亿元，达到了 27.19 亿元。

张玉良促成

雅生活在 2018 年 4 月开始与中民物业有了渊源。雅生活花费 2.05 亿元收购了南京紫竹物业管理股份有限公司 51%的股权。中民投旗下的中民优家物业投资有限公司之前是紫竹物业的参股股东。李大龙将此视为雅生活与中民投之间存在交易基础。

经济观察网了解到，3 月份雅生活开始与中民物业进行接触。双方的股东给予了支持，使得这宗收购案最终得以成型。

当然，在这个过程中存在着其他具备实力的竞争对手，他们对中民物业抱有积极的追逐态度。然而，雅生活与中民物业彼此做出了选择。李大龙做出了这样的表示。

这笔物业管理史上的最大收购案具有偶然性，同时也具备必然性。中民投面临资金压力，这使得雅生活在收购过程中设置了一系列复杂的流程。这些流程包括除去第三方独立卖方以及进行资产重组，此外，雅生活还在付款条件中限定了“中民物业（重组后）必须解除质押”以及“新中民物业旗下的科瑞物业必须全额偿还贷款及根据信托贷款合同累计的利息”等条款。

在某些不确定性因素尚未清晰之前，我们不会轻易地把风险带到上市公司那里。李大龙做出了这样的表示。

雅生活为中民物业（重组后）的未来业绩设定了对赌条款，其中 2019 年经审计的净利润需不低于 2.08 亿元；新中民物业则保证，在可变对价的所有先决条件全部达成的财政年度，其净利润不低于所厘定的数字。

公告表明，在 2016 年到 2018 年期间，经过重组后的中民物业，其扣除非经常性损益后的税后归属于母公司所有者的净利润分别是 1.45 亿元、1.69 亿元以及 1.81 亿元。同时，新中民物业的扣除非经常性损益后的税后归属于母公司所有者的净利润分别为 2604 万元、4183 万元和 3881 万元。

从中民物业（重组后）进行观察，2018 年预计保证利润为 2.08 亿元，同比增幅约 15%。“前三年归母净利润的年复合增长率维持在 13.4%，在探讨今年利润预测时，我们认为 15%是一个较为稳健的增幅。这是依据上半年实际经营情况作出的判断。”李大龙透露。

从新中民物业的角度来观察，因为没有之前的比对基础，所以雅生活是按照收购当期经审计的利润来进行预估的。

李大龙称，双方是按照相对有把握的利润基准来核定两个保证利润。中民物业具有规模大、业态全、布局广、运营稳、业务延续性较好、物管费收缴率高以及品牌知名度较大等几大特点。这些优势使得中民物业的业绩增长较为迅速。无论是雅生活还是中民物业，都对实现利润比较有信心。

不再以收并购为驱动

6 月底时，雅生活的合约建筑面积约为 3.25 亿平方米，且在管项目达到了 1031 个。2018 年末的时候，中民物业管理的面积达到 2.9 亿平方米，约有 2000 个项目。

收购完成后，雅生活的合约面积达到了 6.15 亿平方米，其中包含参股公司的管理面积。雅生活管理的项目突破了 3000 个。雅生活的管理面积仅比彩生活的 12.05 亿平方米少。

雅生活大手笔“砸钱”的首要缘由是通过收并购来迅速完成规模扩张。从细分角度来看，在规模扩张的背后，雅生活更多考量的是对区域布局进行完善。

我们发现上海是一个以存量市场为主的城市，南京也是如此。存量市场的物业管理竞争原本就十分激烈。雅生活仅依靠自身去打进市场，难度是比较大的。中民物业在上海区域是最大的物业集团。通过收购，我们能够覆盖之前尚未进入的那些成熟区域。李大龙表示。

收购完成后，雅生活在长三角区域的在管面积将超过 4000 万平方米。收购完成后，雅生活在珠三角区域的在管面积将超过 4000 万平方米。收购完成后，雅生活在山东半岛区域的在管面积将超过 4000 万平方米。收购完成后，雅生活在川渝区域的在管面积将超过 4000 万平方米。

此外，另一目的是补全业务业态。之前雅生活的业务主要是瞄准住宅物业。在今年 3 月，雅生活用 1.95 亿元收购了广州粤华物业 51%的股权，从而填补了在华南公共建筑市场的业务空白。

截至 6 月底，在雅生活的在管面积里，非住宅类业态的占比有所上升。2018 年底时，非住宅类业态占比为 39.6%，到 6 月底时上升到了 41.3%。

中民物业旗下的深圳龙城是一家专注公建物业管理的公司。李大龙向经济观察网表示，公建类物业管理属于一个很大的蓝海，其市场容量较大。然而，由于缺乏相关资质和经验，原本专注于住宅物业管理的雅生活要提升公建物管水平，需要一定时间来进行积累。而选择收并购这种方式，恰好能够补足其业态上的短板。

这笔收购的效果是显而易见的。一方面，多个物业子公司以及多种物业管理形态被集合到了一起，从而形成了集团运作模式。这样一来，既能够共享市场信息和资源，又能够集中力量在项目招投标中提升成功率。

一方面，规模优势使得雅生活区域公司能够实现人力方面的系统共享，进而有效降低管理费用；另一方面，规模优势促使雅生活区域公司实现行政方面的系统共享，以此有效降低管理费用；再者，规模优势推动雅生活区域公司实现财务管理等后台方面的系统共享，从而有效降低管理费用。

李大龙指出，我们并非单纯为了购买而进行购买，也并非是为了追求规模而进行购买，而是凭借战略手段进入到发展的快速通道之中。

雅生活此次的收购策略不是采用 100%全资控股的模式，而是持有 60%的控股比例。时任彩生活执行董事兼首席执行官的唐学斌曾表示，物业公司的收购实际上是对团队、项目以及物业合同的收购。

雅生活收购后必须面临的难题之一是如何整合原有经营团队并保持稳定。采用相对控股的目的在于解决这一整合难题。

如果进行股权合作，不仅要与物业公司及其旗下项目合作，而且要与原来优秀的管理团队合作，尤其要把核心管理团队融合进来，使该企业与个人的发展和雅生活紧密相连。李大龙向经济观察网表示，不进行 100%持股的原因，是要让剩下的股权依然归属于那些控股或参股的物业公司原本的核心管理团队。这样做既能使管理团队保持稳定，又能显示出管理团队对收购后公司的信心。

整合面临的挑战不仅仅只有这些。中民投旗下有一个重要的物业平台，之前中民物业收购旗下这些物业子公司，主要是基于财务投资方面的考虑。尽管在协同的层面上，中民物业进行了一些整合方面的尝试，然而整体的运营管理依然是由各个物业子公司自行去开展的。

“控股”的交接棒交到了雅生活手中，雅生活选取了相互尊重的合作理念。

我不能因为是大股东，一进入就采用雅生活模式。雅生活过去在住宅物业管理方面已经构建起一套体系。然而，在诸如公建类等其他物业形态的管理上，我们的管理模式不一定就更加成熟。李大龙表示，中民物业旗下的每一家物业公司在市场中都极具竞争力。它们有的是区域的龙头，有的是全国的龙头，还有的是某一业态的龙头。这些物业公司的市场拓展能力有其特点，运营机制有其特点，企业文化有其特点，团队精神也有其特点。

雅生活要做的事情包括：保持中民物业原本具有的特点，同时保持其独立性。在上层设计方面，会依据相关管理的需求，选用具有灵活性的激励机制，以此来激发不同层级管理人员的积极性，进而发挥集团最大的协同优势。

雅生活今年有第 5 笔收购案，这背后引发的毛利水平下降正逐渐凸显出来。 雅生活今年的第 5 笔收购案，其背后引发的毛利水平下降正在逐渐显现。 今年雅生活的第 5 笔收购案，背后所导致的毛利水平下降正逐步凸显。 雅生活今年的第 5 次收购，背后引发的毛利水平下降正逐渐展露。 今年雅生活第 5 笔收购案，背后引发的毛利水平下降正在慢慢凸显。

中报表明，上半年雅生活的毛利率为 37%，和去年同期相比提升了 0.7 个百分点。然而，物业管理服务的毛利率是 26.6%，与去年同期相比下降了 2.4 个百分点。

李大龙表示，下降的原因包含以下方面：收并购标的旗下楼盘的毛利率比雅生活的两大股东雅居乐以及绿地控股所开发的项目要稍低；雅生活收购的大部分为第三方物业公司，并且除了住宅之外，商办和公建类项目的毛利率也相对较低。

雅生活内部有要求，每年同一个项目的综合毛利率水平同比通常不能下降。为达成此标准，雅生活要求在确保服务品质的前提下，通过提升经营效率、增加自动化及信息化方面的投入、提高增值服务的渗透力，从而进一步提升物管价值，与此同时进行成本优化，以此保证毛利率能够保持增长。

雅生活与今年彩生活以及中奥到家等物业公司不同，今年彩生活和中奥到家等物业公司纷纷表示要放缓收并购的步伐。

李大龙称，当下有许多物业公司已加入雅生活体系。他表示，未来倘若存在一些符合雅生活战略理念的优质物业企业，那么他们或许还会继续开展股权合作。然而，他们不会再把收并购当作扩张的主要驱动力，而是会发挥集团在市场作战方面的优势，进一步提升市场占有率，以内生增长为主要方式。

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